專利名稱：資產(chǎn)分配的方法及系統(tǒng)的制作方法
技術(shù)領(lǐng)域：
本發(fā)明一般地涉及一種為投資者提供的關(guān)于他們對每種資產(chǎn)類別應(yīng)該持有的資產(chǎn)量的單個統(tǒng)一框架的方法及系統(tǒng)。更具體地(但非限制性地)，本發(fā)明是一種資產(chǎn)分配的方法和系統(tǒng)，其能夠優(yōu)化幾乎所有可投資資產(chǎn)類別(無論是流動的還是非流動的，傳統(tǒng)的或另類的)。
背景技術(shù)：
隨著現(xiàn)代投資組合理論的發(fā)展，投資經(jīng)理和投資者對各種投資的投資組合的觀點發(fā)生了巨大的變化。關(guān)于對每種資產(chǎn)類別應(yīng)該分配多少資產(chǎn)量才能以最低的風(fēng)險提供最大的預(yù)期回報率，一直在進(jìn)行著各種明智的決策。結(jié)果導(dǎo)致投資理念的重大躍進(jìn)并且獲得一種構(gòu)建投資組合的新方法。
但是，現(xiàn)代投資組合理論基于以下幾個重要的假設(shè)(1)資產(chǎn)回報率可以比較測量；(2)所有資產(chǎn)類別的流動性水平大致相同；(3)已經(jīng)可靠觀察這些資產(chǎn)類別的長期表現(xiàn)；以及(4)這些資產(chǎn)類別的類型和風(fēng)險特征相似且易于理解。
這些假設(shè)在傳統(tǒng)投資界非常適用，因為它們合理地接近股票、債券和現(xiàn)金的實際情況。但是金融界是一個動態(tài)的領(lǐng)域，它不斷地為投資者提供新的機(jī)會和挑戰(zhàn)。這種動態(tài)變化會產(chǎn)生大量非傳統(tǒng)的或者另類的投資產(chǎn)品，其包括對沖基金和非流動性投資(例如私人股本和房地產(chǎn)媒體)，而投資者可以利用上述投資產(chǎn)品改善其投資組合的表現(xiàn)。
但是，作為許多高凈值投資者的投資組合中越來越重要的部分，上述這些新資產(chǎn)類別的出現(xiàn)又產(chǎn)生了潛在問題。對于傳統(tǒng)資產(chǎn)類別而言是合理的假設(shè)對于另類資產(chǎn)類別常常是不合理的，因為另類資產(chǎn)類別可能流動性較小、特征差異很大并且歷史表現(xiàn)數(shù)據(jù)差或記錄前后不一致。結(jié)果導(dǎo)致投資者陷入由于沒有完全了解這些投資產(chǎn)品而不清楚是否應(yīng)該利用這些產(chǎn)品的困境。因此，需要開發(fā)新的技術(shù)和工具來解決上述問題。
確定私人股本、房地產(chǎn)及其它非流動性投資的價值很難。于是，投資者需要一種創(chuàng)新的整體系統(tǒng)，以對平衡流動性需求與更高回報率潛力做出明智的決策。
許多投資者在尋求降低風(fēng)險并增加其投資組合的回報率(即多元化投資的真正原因)時，可能增加了一些會導(dǎo)致投資組合失去平衡的資產(chǎn)。私人投資者學(xué)會(The Institute for Private Investors)是一個投資者具有最少為1000萬美元可投資資產(chǎn)的教育組織，該學(xué)會報導(dǎo)稱它們的成員現(xiàn)在平均有18％的資產(chǎn)投資在另類投資產(chǎn)品(例如房地產(chǎn)和私人股本)中。在最近的IPI(私人投資者學(xué)會)調(diào)查中，超過30％的成員家庭稱他們計劃增加其房地產(chǎn)和私人股本的持有量。這一趨勢產(chǎn)生兩個相關(guān)問題。
第一個問題房地產(chǎn)持有量、信貸結(jié)構(gòu)(購買債券投資組合并尋求通過抵押資產(chǎn)購買更多的證券來增加收益)以及在風(fēng)險資本、負(fù)債收購和其它類型的私人股本方面的投資是非流動性的。這些資產(chǎn)的典型特征是必須持有多年，并且由于不能根據(jù)需要買賣，所以難以確定它們在任何給定時刻的確切價值。
上述問題導(dǎo)致第二個問題。在資產(chǎn)分配計劃中包括非流動性投資非常難。已經(jīng)證明優(yōu)化投資組合以符合投資者的目標(biāo)和風(fēng)險容忍度的傳統(tǒng)方法對確定投資組合中的股票、債券和現(xiàn)金的百分比很有用，但是這種傳統(tǒng)方法實際上不能處理屬性差異很大的非流動性資產(chǎn)。
如果將流動資產(chǎn)和非流動資產(chǎn)當(dāng)作兩個單獨的投資組合部分，則不能回答某個投資者總共應(yīng)該持有多少房地產(chǎn)或私人股本的問題。可是，回避流動性問題而將傳統(tǒng)資產(chǎn)與房地產(chǎn)和私人股本混在一起，則忽視了兩類資產(chǎn)之間的基本差異。所產(chǎn)生的投資組合會具有遠(yuǎn)高于投資者預(yù)期的風(fēng)險。
意識到待需處理的難題，應(yīng)該考慮一種用于建立投資組合的長期穩(wěn)固的方法。在傳統(tǒng)方法中，顧問幫助投資者確定長期目標(biāo)和風(fēng)險容忍度，然后考慮股票和債券的歷史回報率和風(fēng)險。股票的年度歷史回報率為10.2％，但有時損失也相當(dāng)大。債券的回報率約為股票的一半，但風(fēng)險低得多。在考慮所有的數(shù)據(jù)之后，顧問設(shè)法創(chuàng)建一個混合多種資產(chǎn)的最佳投資組合，力求以可接受的風(fēng)險水平提供最大的回報率。
以上非常簡化地說明了依據(jù)資產(chǎn)選擇的復(fù)雜分析以及顧問的判斷和經(jīng)驗的處理方法。盡管傳統(tǒng)資產(chǎn)分配的方法論建立得很成熟，但是，當(dāng)在上述組合中添加非流動性投資時，問題就變得麻煩了。
根據(jù)傳統(tǒng)資產(chǎn)分配技術(shù)的觀點，私人股本和房地產(chǎn)看起來在幾乎每個投資組合中均占有較重的份量。例如，根據(jù)湯姆森風(fēng)險投資經(jīng)濟(jì)(ThomsonVenture Economics)的報告，在過去的20年中，風(fēng)險投資的年回報率約為17％。該回報率比NASDAQ股票所獲得的回報率高8個百分點?；谝恍v史研究發(fā)現(xiàn)，風(fēng)險投資的風(fēng)險也較低，至少在波動性(回報率變動的幅度)方面是這樣。
根據(jù)這些原始數(shù)字，投資者可能會判定一個最佳投資組合應(yīng)該是以風(fēng)險資本的方式持有其大部分資產(chǎn)。但是，由于幾個原因應(yīng)該調(diào)整上述方法。其一，由于股票和風(fēng)險投資基金的定價方式差異很大，所以風(fēng)險基金的波動性比建議的數(shù)據(jù)更高。股票價格不斷變化，因而基于價格的時刻波動來計算股本的波動性。此外，在閉市時股票具有可測定數(shù)值。與此相對照，風(fēng)險投資基金經(jīng)理發(fā)布表現(xiàn)數(shù)據(jù)的頻度很少高于每季度一次。并且，即便如此，上述數(shù)據(jù)也只不過是粗略估計而已。由于沒有上述投資的公共市場，所以風(fēng)險基金經(jīng)理只能估計其持有基金的價值?；鸬恼嬲齼r值只有在基金投資組合中的所有公司都出售之時才能知道，此時可能已經(jīng)是投資者投入資金10年之后了。
因此，盡管風(fēng)險投資的波動性看起來要比股票低，其實原因僅僅在于上述頻度少且不準(zhǔn)確的估價趨向于使粗糙的價格數(shù)據(jù)(patch)變得平滑，從而在持有基金的價值實際上下波動時卻顯示價格正在逐漸上升。
投資顧問根據(jù)客戶的目標(biāo)和風(fēng)險容忍度建議他們確信將具有最佳表現(xiàn)的資產(chǎn)(例如股票、債券、現(xiàn)金)組合。過去已經(jīng)有幾個定量模型，這些模型通過觀察所有不同資產(chǎn)類別的歷史回報率然后基于客戶的風(fēng)險容忍度和關(guān)于他們投資組合的目標(biāo)來計算所有這些不同資產(chǎn)類別的正確平衡，試圖從數(shù)學(xué)上優(yōu)化投資組合。
還有一些定性方法，其中投資顧問不必對給定的資產(chǎn)類別的表現(xiàn)作大量的計算分析，而是基本上利用他們的直覺和給定資產(chǎn)類別的經(jīng)濟(jì)前景。但是，上述定量模型通常作為提出可靠資產(chǎn)分配建議的初步依據(jù)。
如上所述，定量模型的問題在于提出建議的能力通常僅限于傳統(tǒng)資產(chǎn)類別，例如股票、債券和現(xiàn)金(有時可以包括對沖基金，但這些基金完全是灰色區(qū)域)。除對沖基金之外，這些傳統(tǒng)資產(chǎn)類別通常具有許多可用的良好歷史數(shù)據(jù)。從而能夠非常容易地運行過去30年左右的數(shù)學(xué)模型，并能夠提出關(guān)于這些資產(chǎn)類別將來表現(xiàn)如何的一些相當(dāng)合理的建議，因而使得顧問能夠構(gòu)建具有滿足投資者目標(biāo)的較高可能性的投資組合。
但是，這些定量模型限于傳統(tǒng)的資產(chǎn)類別。高凈值私人客戶實際上可以接觸許多其它產(chǎn)品，例如另類投資產(chǎn)品和媒體，而不僅僅是股票、債券和現(xiàn)金等傳統(tǒng)資產(chǎn)類別。這些客戶可以接觸對沖基金、私人股本、房地產(chǎn)等，這些投資類別不能被認(rèn)為是傳統(tǒng)的資產(chǎn)類別，因為它們不必是流動的，而流動性是傳統(tǒng)資產(chǎn)類別的一大標(biāo)準(zhǔn)。
目前還沒有在包含上述資產(chǎn)類別的較大組中以及在傳統(tǒng)投資與另類投資之間進(jìn)行明智且系統(tǒng)分配的模型。因此，舉例說來，很難確定相對于屬于典型流動資產(chǎn)類別的公開股票應(yīng)該持有多少屬于非流動資產(chǎn)類別的私人股本。沒有一個單個統(tǒng)一的模型能夠在所有這些資產(chǎn)類別中做任何類型的嚴(yán)格優(yōu)化。現(xiàn)有技術(shù)的模型僅限于投資組合中的傳統(tǒng)或流動組分。
因而，需要一種方法，利用這種方法投資顧問能夠明智地建議最滿足高凈值投資者的目標(biāo)且與投資者的風(fēng)險容忍度一致的資產(chǎn)組合。具體說來，作為私人銀行客戶的高凈值私人投資者應(yīng)該明智地考慮非傳統(tǒng)或另類資產(chǎn)類別，這些資產(chǎn)類別會對這種客戶的投資組合非常有益。

發(fā)明內(nèi)容
本發(fā)明的特征和優(yōu)點是提供一種方法和系統(tǒng)，其在考慮客戶的情況和對市場風(fēng)險及非流動性的容忍度的基礎(chǔ)上，為客戶確定所有可用的不同資產(chǎn)類別的最佳組合量。
本發(fā)明的另一特征和優(yōu)點是提供一種理解如何將整個范圍的投資最佳地組合成一個投資組合的新穎規(guī)范的方法，所述投資范圍包括傳統(tǒng)資產(chǎn)類別、對沖基金和非流動性資產(chǎn)類別(例如私人股本和房地產(chǎn))。
本發(fā)明的又一特征和優(yōu)點是為關(guān)注投資組合的投資者提供可供選擇的擴(kuò)展投資范圍(例如非傳統(tǒng)資產(chǎn)類別)，從而能夠改進(jìn)投資組合的多元化并更好地權(quán)衡風(fēng)險與收益。這意味著愿意接受非流動性風(fēng)險(即，愿意將其投資組合的一部分資產(chǎn)投入在不能輕易轉(zhuǎn)換為現(xiàn)金的資產(chǎn))的客戶的投資組合可以具有更高的預(yù)期長期回報率，如圖1所示，其中非流動性為20％的投資組合的預(yù)期回報率高于傳統(tǒng)基準(zhǔn)，而非流動性為30％的投資組合的預(yù)期回報率更高。
本發(fā)明的附加特征和優(yōu)點使得投資者能夠在統(tǒng)一框架中考慮他們所有的可投資資產(chǎn)并且針對適于其目標(biāo)的每項資產(chǎn)量做出關(guān)于有遠(yuǎn)見且明智的決策。這對于那些可能并不是受組合投資需求的初始驅(qū)動而持有資產(chǎn)的投資者尤其有價值。這些投資者可能由于歷史或家庭原因而擁有企業(yè)或投資財產(chǎn)。本發(fā)明的實施例將所有這些資產(chǎn)類別整合在單個統(tǒng)一的金融資產(chǎn)投資組合中。
根據(jù)本發(fā)明，這里定義的傳統(tǒng)資產(chǎn)包括公開交易的股票、債券和現(xiàn)金。非流動性資產(chǎn)包括私人股本、房地產(chǎn)、自然資源和信貸結(jié)構(gòu)。另類資產(chǎn)包括上述非流動性資產(chǎn)以及對沖基金和管理期貨。
為實現(xiàn)上述及其它特征、優(yōu)點和目的，本發(fā)明的實施例利用例如計算機(jī)硬件、操作系統(tǒng)、編程語言、應(yīng)用軟件及其它技術(shù)，提供一種通過評估預(yù)期回報率和風(fēng)險的范圍來符合投資者的目標(biāo)組合投資回報率和風(fēng)險的方法及系統(tǒng)，，其中所述預(yù)期回報率和風(fēng)險可能是由至少部分包含另類資產(chǎn)類別的投資組合所產(chǎn)生的。
根據(jù)本發(fā)明的實施例，至少部分基于與各另類資產(chǎn)類別相關(guān)的傳統(tǒng)資產(chǎn)類別的歷史數(shù)據(jù)，選擇并且不平滑化多個另類資產(chǎn)類別的當(dāng)前可用歷史數(shù)據(jù)。在不平滑化歷史數(shù)據(jù)的過程中，至少部分基于相關(guān)傳統(tǒng)資產(chǎn)類別的歷史數(shù)據(jù)計算另類資產(chǎn)類別的逐日結(jié)算的回報率估計值。此外，例如，通過至少部分基于建模技術(shù)和學(xué)術(shù)研究計算存活率(survivorship)和選擇偏差的影響估計值，針對存活率和選擇偏差的影響校正另類資產(chǎn)類別的歷史數(shù)據(jù)。至少部分基于上述不平滑化且校正后的另類資產(chǎn)類別的歷史數(shù)據(jù)，遞增計算每種另類資產(chǎn)類別的預(yù)期回報率和風(fēng)險的預(yù)測值，即從較低風(fēng)險的另類資產(chǎn)類別開始向較高風(fēng)險的另類資產(chǎn)類別進(jìn)行計算，并識別出至少一種具有預(yù)期回報率和風(fēng)險的另類資產(chǎn)類別，以將該另類資產(chǎn)類別包含在投資組合中，其中該預(yù)期回報率和風(fēng)險基本符合投資者的目標(biāo)組合投資回報率和風(fēng)險。
本發(fā)明的實施例例如通過計算對沖基金的與傳統(tǒng)市場投資比率相關(guān)的各回報比例估計值和由專業(yè)經(jīng)理產(chǎn)生的各回報比例估計值，以及至少部分基于對傳統(tǒng)股票資產(chǎn)類別的預(yù)測值來計算與平均市場投資比率相關(guān)的該比例的預(yù)期回報率預(yù)測值，解決了計算對沖基金的預(yù)期回報率和風(fēng)險的預(yù)測值的問題。之后，可以計算由專業(yè)經(jīng)理所產(chǎn)生的該比例的預(yù)期回報率預(yù)測值。此外，為了解決涉及計算預(yù)期回報率和風(fēng)險的預(yù)測值問題，可以針對費用對預(yù)期回報率的影響來調(diào)整計算結(jié)果，例如，從回報率估計值的計算結(jié)果中減去基金中的基金的費用，并且還可以針對稅收對于應(yīng)納稅投資者的預(yù)期回報率的影響來調(diào)整計算結(jié)果。
本發(fā)明的實施例的另一方案涉及例如通過利用風(fēng)險價值(VaR)以預(yù)定的置信水平來量化負(fù)面風(fēng)險，計算另類資產(chǎn)類別對投資組合的負(fù)面風(fēng)險影響的估計值。本發(fā)明的實施例的又一方案涉及利用蒙特卡羅模擬法(MonteCarlo simulation)在多個風(fēng)險水平計算另類資產(chǎn)類別的多個預(yù)期回報率的估計值。本發(fā)明的實施例的附加方案涉及基于例如由另類資產(chǎn)類別的非流動性程度對投資組合施加的投資限制和/或投資者限制，計算另類資產(chǎn)類別的非流動性程度對投資組合的影響估計值，該影響估計值是提高回報率的影響和降低風(fēng)險的影響中的至少之一的估計值。本發(fā)明的其它目的、優(yōu)點和新特征的一部分將在以下的說明中闡明，并且一部分對于本領(lǐng)域的技術(shù)人員在仔細(xì)研究下文時變得顯而易見，或者可以從本發(fā)明的實施中獲知。


圖1是示出流動性風(fēng)險對長期組合投資回報率的影響實例的曲線圖；圖2是示出本發(fā)明實施例的用于跟蹤誤差的默認(rèn)設(shè)定實例的表格，所述默認(rèn)設(shè)定反映對另類資產(chǎn)預(yù)測的信心，并且產(chǎn)生覆蓋一定流動性水平范圍的強(qiáng)健且高度多元化的投資組合；圖3是示出高收益?zhèn)幕貓舐史植紝嵗那€圖，該高收益?zhèn)哂胸?fù)偏態(tài)并表現(xiàn)出峰態(tài)；圖4是示出在95％的置信水平下具有314萬美元的VaR的1億美元投資組合實例的曲線圖；圖5是示出投資選擇的近似流動性實例的表格；圖6是示出平滑化對另類資產(chǎn)的公布回報率的影響實例的曲線圖；圖7是示出免稅和美國應(yīng)納稅投資者的長期回報率和風(fēng)險假設(shè)實例的表格；以及圖8是示出本發(fā)明實施例通過評估預(yù)期回報率和風(fēng)險的范圍來符合投資者的目標(biāo)組合投資回報率和風(fēng)險的方法實例的流程圖，所述預(yù)期回報率和風(fēng)險可能是由至少部分包含另類資產(chǎn)類別的投資組合所產(chǎn)生的。
具體實施例方式
按照規(guī)定，這里公開本發(fā)明的詳細(xì)特征和實施例。但是，應(yīng)該理解所公開的特征和實施例僅是本發(fā)明的示例，而本發(fā)明可以多種替代方式實施。附圖不一定按比例繪制，為示出具體組成部分的細(xì)節(jié)，可能放大或縮小某些特征。因此，這里公開的具體結(jié)構(gòu)和功能細(xì)節(jié)以及這些細(xì)節(jié)的任何具體組合不能解釋為是限制性的，而僅作為權(quán)利要求的基礎(chǔ)以及作為使本領(lǐng)域的技術(shù)人員能夠以各種方式實施本發(fā)明的典型基礎(chǔ)。
現(xiàn)在詳細(xì)說明本發(fā)明的實施例，并在附圖中示出本發(fā)明的各個實例，所提供的每個實例是為了解釋本發(fā)明，而不是限制本發(fā)明。本領(lǐng)域的技術(shù)人員會清楚在不脫離本發(fā)明的范圍或精神的前提下可以對本發(fā)明進(jìn)行各種修改和變化。例如，作為一個實施例的部分示出或描述的特征可以用于另一實施例以獲得又一實施例。因此，這意味著本發(fā)明覆蓋落入本發(fā)明范圍內(nèi)的這些修改和變化。
本發(fā)明的實施例是一種能夠優(yōu)化幾乎所有可投資資產(chǎn)類別(無論是流動的還是非流動的，傳統(tǒng)的或另類的)的資產(chǎn)分配模型。本實施例提供另類(尤其是非流動)資產(chǎn)類別的優(yōu)化分析。非流動資產(chǎn)類別的建模非常困難，其原因很多。例如，非流動資產(chǎn)可用的可靠歷史數(shù)據(jù)很少。但是，可以在非流動資產(chǎn)類別與流動資產(chǎn)類別之間作比較，允許使用流動資產(chǎn)類別所用的某些定量方法，從而使非流動資產(chǎn)類別和流動資產(chǎn)類別置于一個公平競爭環(huán)境中，以使用這些定量方法優(yōu)化所有的不同資產(chǎn)類別。
本發(fā)明的另一實施例為與優(yōu)化程序背后的分析工作相關(guān)的方法。本實施例為對客戶資產(chǎn)進(jìn)行歷史或總凈值研究的業(yè)務(wù)流程。本發(fā)明使得投資顧問能夠為客戶不僅提供關(guān)于股票、債券、現(xiàn)金以及可能的對沖基金的咨詢，而且能夠提供客戶擁有或希望考慮的房地產(chǎn)資產(chǎn)、私人股本等之類的咨詢。例如，如果客戶是自身企業(yè)的擁有者或具有許多租賃財產(chǎn)，則為這些資產(chǎn)建模和在考慮這些資產(chǎn)的基礎(chǔ)上提出資產(chǎn)分配建議是非常困難或不可能的。
本發(fā)明的實施例結(jié)合輸入信息和技術(shù)來構(gòu)建強(qiáng)健且理性的投資組合。已經(jīng)向更好地理解另類資產(chǎn)前進(jìn)了很多，但是預(yù)測投資者投資組合中的另類資產(chǎn)行為的能力的置信度不同。當(dāng)構(gòu)建總凈值投資組合時，需要考慮傳統(tǒng)資產(chǎn)與另類資產(chǎn)之間的置信水平差異。上述相對置信度考慮是本發(fā)明實施例中的重要部分。
本發(fā)明的又一實施例涉及構(gòu)建總凈值投資組合所采用的框架。該框架以已經(jīng)證明對傳統(tǒng)資產(chǎn)有效的技術(shù)開始。這些技術(shù)以在投資者可接受的風(fēng)險水平下構(gòu)建具有最高預(yù)期回報率的多元化投資組合的方式，權(quán)衡每種資產(chǎn)類別的預(yù)期回報率與風(fēng)險。經(jīng)驗表明，以上述方式構(gòu)建的傳統(tǒng)資產(chǎn)類別的投資組合在很長的一段時間內(nèi)表現(xiàn)趨向于符合預(yù)期值(盡管過去的表現(xiàn)并不能預(yù)示將來的結(jié)果)。
要解決的問題是用如下方式將另類資產(chǎn)類別整合在上述方法中，即，實現(xiàn)由另類資產(chǎn)提供的收益優(yōu)點，同時保持已經(jīng)建立的資產(chǎn)分配技術(shù)的強(qiáng)健和有效特性。用于解決上述問題的方法稱為風(fēng)險預(yù)算。風(fēng)險預(yù)算涉及尋找投資組合中的主要風(fēng)險源，并以直觀和實用的方式為這些風(fēng)險源作預(yù)算(或核算)。
本發(fā)明的實施例涉及將投資組合風(fēng)險分為兩大部分由傳統(tǒng)資產(chǎn)產(chǎn)生的部分和由另類資產(chǎn)產(chǎn)生的部分。上述兩種風(fēng)險源中的每一種所產(chǎn)生的風(fēng)險比例由投資者目標(biāo)、資產(chǎn)類別的預(yù)測回報率和風(fēng)險、以及投資者對那些預(yù)測的信心確定。
根據(jù)本發(fā)明，利用跟蹤誤差測量并控制風(fēng)險預(yù)算。跟蹤誤差是一種測量兩種投資組合表現(xiàn)的接近程度或按時間跟蹤它們的方法。低水平的跟蹤誤差意味著兩種投資組合表現(xiàn)相似，很可能具有許多相同的基礎(chǔ)成分。高水平的跟蹤誤差意味著兩種投資組合表現(xiàn)不同，可能具有差異很大的成分。跟蹤誤差常用于比較投資組合與其基準(zhǔn)。
在又一實施例中，使用跟蹤誤差以如下的方式確定另類資產(chǎn)的水平。從傳統(tǒng)資產(chǎn)的基準(zhǔn)開始，構(gòu)建結(jié)合傳統(tǒng)資產(chǎn)和另類資產(chǎn)的新投資組合，該投資組合的總風(fēng)險(由波動性測量)與該基準(zhǔn)相似。另類資產(chǎn)或者通過提高多元化來降低風(fēng)險，或者在相同的風(fēng)險水平下提高預(yù)期回報率，由于新投資組合包括這種另類資產(chǎn)且同時保持風(fēng)險不變，因此與基準(zhǔn)相比新投資組合的預(yù)期回報率會有一定程度的提高。通過限制新投資組合相對于基準(zhǔn)的跟蹤誤差，保持基于傳統(tǒng)資產(chǎn)的基準(zhǔn)的強(qiáng)健結(jié)構(gòu)。投資者對另類資產(chǎn)預(yù)測的信心越大，他或她就越能適應(yīng)更高水平的跟蹤誤差。通常，跟蹤誤差越大，則導(dǎo)致另類資產(chǎn)的分配比例越高，或者在另類資產(chǎn)中風(fēng)險較高的另類資產(chǎn)越多。較高的跟蹤誤差將較多的風(fēng)險預(yù)算分配給另類資產(chǎn)類別。
假定具有較高總風(fēng)險容忍度的投資者更能容忍另類資產(chǎn)類別帶來的額外不確定性。在本發(fā)明的實施例中，對于具有較高風(fēng)險的投資組合，跟蹤誤差的水平增加。如圖2所示，為跟蹤誤差確定了默認(rèn)設(shè)置，所述默認(rèn)設(shè)置反映對另類資產(chǎn)預(yù)測的信心，并且產(chǎn)生覆蓋一定流動性水平范圍的強(qiáng)健且高度多元化的投資組合。此外，本方法的附加優(yōu)點是它允許投資者將自己對具體資產(chǎn)將以系統(tǒng)的和簡潔的方式(清楚地聯(lián)系長期戰(zhàn)略與短期資產(chǎn)分配的方式)表現(xiàn)如何的觀點結(jié)合在單個框架中。
負(fù)面風(fēng)險和流動性是投資的兩個不同方面，盡管它們都與投資者的投資期有關(guān)。投資期短的投資者可能能夠避免高風(fēng)險資產(chǎn)，因為他們將冒著在期限中間損失相當(dāng)大比例的價值的風(fēng)險。投資期短的投資者還應(yīng)該避免非流動資產(chǎn)，因為將多年不能使用基金。對投資期短的投資者而言，適當(dāng)?shù)耐顿Y包括低風(fēng)險流動資產(chǎn)，例如現(xiàn)金和短期債券。由于低風(fēng)險投資者趨向于具有短投資期，因此低風(fēng)險投資組合中通常不包括非流動資產(chǎn)。但是，如果特定的投資者考慮采用非流動資產(chǎn)，則低風(fēng)險投資組合中也可以包括非流動資產(chǎn)。
正如預(yù)測的一樣，新資產(chǎn)類別的出現(xiàn)也需要開發(fā)新方法來構(gòu)建投資組合。必須解決三個主要的問題首先，這些資產(chǎn)類別具有的風(fēng)險類型不同于傳統(tǒng)資產(chǎn)的風(fēng)險類型；其次，即使在校正另類資產(chǎn)回報率的許多測量偏差之后，不同資產(chǎn)類別之間的預(yù)測的置信度也不同；最后，不同資產(chǎn)類別之間的非流動性程度不同。
在現(xiàn)代投資組合理論的早期，將風(fēng)險作為回報率的標(biāo)準(zhǔn)偏差來進(jìn)行測量。假設(shè)能夠用鐘形曲線或以平均預(yù)期回報率為中心的正態(tài)分布描述金融工具的回報率圖形。金融分析師已經(jīng)意識到這只能是現(xiàn)實的近似，并且某些金融工具與其它工具相比更接近該回報率圖形。隨著對衍生工具(例如期權(quán))和另類投資的興趣不斷增長，很明顯對這些投資而言正態(tài)分布并不能完全描述它們的投資回報率，而單用標(biāo)準(zhǔn)偏差也不足以測量風(fēng)險。
圖3示出高收益?zhèn)幕貓舐史植?。盡管高收益?zhèn)ǔ２槐豢醋髁眍愘Y產(chǎn)類別，但是其回報率分布具有與某些另類資產(chǎn)相似的性質(zhì)。投資偏離正態(tài)分布的兩個重要方式是其或者具有偏態(tài)或者具有肥尾分布(也稱為峰態(tài))。偏態(tài)意味著回報率圍繞平均回報率不規(guī)則分布。在正態(tài)分布中，正好有50％的回報率在平均回報率之上，50％的回報率在平均回報率之下。如果分布是偏態(tài)分布，則獲得回報率在平均回報率之上或之下是一致的可能性更大。如圖3所示，高收益?zhèn)哂胸?fù)偏態(tài)。最高豎條左側(cè)的豎條(上述分布模式)比右側(cè)的豎條更高(可能性更大)。高收益?zhèn)子诋a(chǎn)生低于平均值的回報率。峰態(tài)是指產(chǎn)生極限回報率的可能性大于正態(tài)分布的情況。這有時稱為事件風(fēng)險，因為具有極端事件(例如默認(rèn)值)的有意義(盡管通常較小)可能性的資產(chǎn)呈現(xiàn)峰態(tài)。圖3中的高收益?zhèn)憩F(xiàn)峰態(tài)分布兩端的豎條遠(yuǎn)高于正態(tài)分布。
投資者趨向于最關(guān)心虧本的風(fēng)險，或負(fù)面風(fēng)險。他們趨向于不將預(yù)想不到的正回報率看作“風(fēng)險”，而從統(tǒng)計的角度講，這些預(yù)想不到的正回報率是風(fēng)險。當(dāng)投資回報率圖形不對稱時，重要的是測量風(fēng)險的方法要強(qiáng)調(diào)投資者關(guān)心的問題，即負(fù)面風(fēng)險。有許多種測量負(fù)面風(fēng)險的方法。一種流行的方法稱為風(fēng)險價值(VaR)，該方法是在指定的置信(可能性)水平(以貨幣單位或價值百分比)量化預(yù)期損失。圖4示出在95％的置信水平下在下一年具有314萬美元的VaR的1億美元投資組合的實例。這意味著該投資組合在下一年的損失不大于314萬美元的可能性為95％。VaR用于管理信貸投資組合，該投資組合呈偏態(tài)和峰態(tài)分布。隨后的方法類似地考慮負(fù)面風(fēng)險對投資組合的影響。
當(dāng)把偏態(tài)和峰態(tài)分布考慮進(jìn)來時，構(gòu)建投資組合的問題變得更加復(fù)雜。僅基于預(yù)期回報率、標(biāo)準(zhǔn)偏差和相關(guān)性來構(gòu)建“高效”投資組合的標(biāo)準(zhǔn)工具不再適用。一種在金融界非常著名的稱為蒙特卡羅模擬法的技術(shù)盡管仍需要這些輸入信息，但也僅僅使用一部分標(biāo)準(zhǔn)資產(chǎn)分配成套工具。在使用蒙特卡羅模擬法時，對每個資產(chǎn)類別而言，除預(yù)測資產(chǎn)類別之間如何作用(以相關(guān)性表示)之外，還預(yù)測預(yù)期回報率、標(biāo)準(zhǔn)偏差、偏態(tài)和峰態(tài)。然后，基于這些輸入信息，蒙特卡羅模擬法為每個資產(chǎn)類別制訂好幾萬個假設(shè)的但看似合理的回報率路徑。最后，查看所有這些模擬結(jié)果，就能夠評估在給定具體風(fēng)險水平的情況下哪個投資組合分配會提供最高回報率。
如上所述，通常在預(yù)測另類資產(chǎn)類別的回報率和風(fēng)險時存在難題。非流動資產(chǎn)類別會產(chǎn)生許多新問題。流動性不能一概而論。不同的資產(chǎn)類別具有不同的平均流動性水平，而對具體資產(chǎn)類別中的特定投資而言，流動性的范圍很寬。圖5示出投資選擇的近似流動性。
在投資非流動資產(chǎn)時需要考慮的具體因素可分為例如兩類投資限制和投資者約束。
非流動資產(chǎn)不能短期交易，這意味著包含非流動資產(chǎn)的投資組合不能根據(jù)常規(guī)完全重新調(diào)整。不能重新調(diào)整的后果重大。第一，投資組合將趨向于偏離目標(biāo)回報率和風(fēng)險水平。隨著時間的推移，投資組合可能變得比預(yù)期的風(fēng)險更大或更小。第二，非流動投資組合價值比例將隨時間推移而逐漸變動。根據(jù)不同資產(chǎn)類別的相對回報率，初始的非流動性分配(例如20％)可能發(fā)生很大的變化。第三，投資者難以對有關(guān)非流動資產(chǎn)類別或非流動資產(chǎn)類別中的特定投資的新負(fù)面消息做出反應(yīng)。即使投資者得到他們認(rèn)為能夠增值的新消息，他們通常也不能利用該消息。簡言之，不能重新調(diào)整降低了投資者預(yù)測或控制投資結(jié)果的能力。
非流動投資還約束了投資者行為。非流動資產(chǎn)不能用于新基金，即無法預(yù)期的消費需求。盡管投資者或許能夠抵押非流動資產(chǎn)，但不同投資者的利率也會不同，而抵押通過影響投資組合而導(dǎo)致投資者風(fēng)險預(yù)測升高。并且，非流動資產(chǎn)可能是不可分割的，即投資者難以動用具體投資中的某些資金。由于上述限制和約束，為使非流動資產(chǎn)成為敏銳投資者的可行機(jī)會，相對于流動資產(chǎn)，非流動資產(chǎn)必須能夠提高回報率或降低風(fēng)險。在許多情況下，非流動資產(chǎn)能夠同時提高回報率和降低風(fēng)險。
非流動性的特點，尤其是限制使用基金的特點，使得在嚴(yán)格定量框架中考慮與風(fēng)險和回報率相對的流動性水平變得非常困難。換句話說，正如不能判斷風(fēng)險的適當(dāng)水平一樣，顧問也不能告知投資者對他們而言流動性的“適當(dāng)”水平是多少。盡管顧問能夠示出流動性、回報率和風(fēng)險之間的權(quán)衡，并在給定投資者情況下可以提供建議，但可接受的流動性水平基本是針對每個投資者的特定決策。
設(shè)計良好的投資規(guī)劃通過對投資組合可能產(chǎn)生的回報率范圍作現(xiàn)實的評估來符合投資者需求。概括地說，投資者在構(gòu)建投資組合時大致要采取兩個步驟。首先，他們需要適當(dāng)?shù)妮斎?。在資產(chǎn)分配中，這些輸入是對具體類型的資產(chǎn)(資產(chǎn)類別)的預(yù)期表現(xiàn)的評估。本步驟的一個要素是必須利用一致的框架將不同資產(chǎn)類別的預(yù)測結(jié)合或整合在一起。一旦投資者有了資產(chǎn)類別將如何表現(xiàn)的見識，下一步驟就是在假定資產(chǎn)類別的特性和投資者目標(biāo)的前提下以合理的方式組合這些資產(chǎn)。本發(fā)明的實施例包括確定各投資者的適當(dāng)非流動性水平，上述確定是本發(fā)明實施例的實施過程的一部分。
如上所述，另類資產(chǎn)類別的出現(xiàn)對預(yù)測提出了重大挑戰(zhàn)。構(gòu)建投資組合需要預(yù)測回報率、風(fēng)險以及每個所考慮的資產(chǎn)類別的相關(guān)性。預(yù)測的關(guān)鍵是根據(jù)參數(shù)為資產(chǎn)類別分級，所述參數(shù)包括預(yù)期回報率、風(fēng)險和相關(guān)性。為了有效分級，需要觀察每個資產(chǎn)類別的可比方法。這是資產(chǎn)分配的中心難題投資者需要持有多種資產(chǎn)類別，因為這些資產(chǎn)類別具有多元化的回報率圖形，但構(gòu)建強(qiáng)健的投資組合又需要將這些本質(zhì)上不同的資產(chǎn)類別進(jìn)行相互比較。
根據(jù)本發(fā)明的實施例，為了比較資產(chǎn)類別，采用模塊預(yù)測方法。遞增計算每種資產(chǎn)類別的回報率預(yù)測值，即從較低風(fēng)險的資產(chǎn)類別開始向較高風(fēng)險的資產(chǎn)類別進(jìn)行計算。該方法強(qiáng)調(diào)與每個投資者的風(fēng)險預(yù)測有關(guān)的不同資產(chǎn)類別之間的結(jié)構(gòu)差異。作為本發(fā)明的一部分，擴(kuò)展這個框架以包括另類資產(chǎn)類別。
理解資產(chǎn)類別并能夠根據(jù)長期回報率和風(fēng)險預(yù)測其行為，需要對資產(chǎn)類別回報率的基礎(chǔ)經(jīng)濟(jì)驅(qū)動以及歷史數(shù)據(jù)的認(rèn)識。歷史數(shù)據(jù)有助于確認(rèn)經(jīng)濟(jì)直覺；換句話說，資產(chǎn)類別的行為會不會象我們在具體經(jīng)濟(jì)環(huán)境中預(yù)期的那樣？歷史數(shù)據(jù)還有助于校準(zhǔn)預(yù)測。例如，經(jīng)濟(jì)理論指出股票的風(fēng)險高于債券，而歷史數(shù)據(jù)能夠幫助校準(zhǔn)投資者應(yīng)該預(yù)期多大的風(fēng)險差異。
傳統(tǒng)資產(chǎn)類別有大量的歷史數(shù)據(jù)—在大部分情況下為一二百年的回報率。而某些另類資產(chǎn)是舊的，另一些是新的，另類資產(chǎn)可用的表現(xiàn)數(shù)據(jù)要少得多。這使得更難以使經(jīng)濟(jì)驅(qū)動與回報率相互關(guān)聯(lián)，并且更難以校準(zhǔn)和比較另類資產(chǎn)類別相對于傳統(tǒng)資產(chǎn)類別的預(yù)測值。只有隨著時間的推移積累有意義的另類資產(chǎn)回報率數(shù)據(jù)，才能解決這個難題。
影響非流動資產(chǎn)的另一數(shù)據(jù)問題是由于它們交易不頻繁，因此難以建立交易之間的公平市場價格。由于投資經(jīng)理常常在為其持有資產(chǎn)估價時具有自行處理權(quán)的事實，這個問題可能被進(jìn)一步復(fù)雜化。通常，利用定期估價為非流動資產(chǎn)重新定價，這種方法趨向于人工降低回報率的波動以及與其它資產(chǎn)類別的相關(guān)性。為使得流動資產(chǎn)與非流動資產(chǎn)的風(fēng)險和相關(guān)性預(yù)測可比(資產(chǎn)分配的關(guān)鍵需求)，采用專有技術(shù)以更有效地估計“逐日結(jié)算”回報率。這是通過觀察相關(guān)傳統(tǒng)資產(chǎn)類別的行為并作適當(dāng)?shù)男Ｕ?稱為“不平滑化”的方法)而實現(xiàn)的。
圖6提供平滑化對另類資產(chǎn)的公布回報率的影響實例。對比利用美國房地產(chǎn)市場的兩種不同途徑的公布回報率房地產(chǎn)投資信托(REIT’s)，其是在紐約股票交易所交易的流動投資媒體；和私人持有房地產(chǎn)集合基金，其流動性不高(兩條曲線中較平滑的那條)。這兩種媒體都將房地產(chǎn)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)持有，但基于所公布的數(shù)據(jù)看風(fēng)險卻相差很大。私人持有基金的波動性看起來要低得多，因為它們的價值是通過估價得到的，而不是市場交易。該新方法對數(shù)據(jù)作必要校正或“不平滑化”，從而能夠以更公平和無偏差的方式比較資產(chǎn)類別回報率和風(fēng)險。
影響歷史數(shù)據(jù)的兩個潛在的嚴(yán)重扭曲因素是存活率偏差和選擇偏差。當(dāng)數(shù)據(jù)采集器從數(shù)據(jù)庫中去除特定投資(公司、財物或基金)而僅報告“存活者”的表現(xiàn)時，發(fā)生存活率偏差。數(shù)據(jù)采集器從數(shù)據(jù)庫中去除一項投資的原因很多投資可能破產(chǎn)或失??；投資可能已被兼并；繼續(xù)采集特定投資的數(shù)據(jù)可能會不經(jīng)濟(jì)等。無論何種原因，最終的結(jié)果通常是剩余投資的平均回報率上偏，因為許多最壞的投資已經(jīng)不在數(shù)據(jù)庫中了。由于失敗是大部分資產(chǎn)類別的當(dāng)前風(fēng)險，所以投資者的真正機(jī)會集合應(yīng)該包括所有的投資，即也應(yīng)該包括那些失敗的投資。
例如在對沖基金操盤手直至等到基金的表現(xiàn)可接受時才將其采集在數(shù)據(jù)庫中，此時發(fā)生選擇偏差。如果基金表現(xiàn)較差，則操盤手不會將其報告在任何數(shù)據(jù)庫中。另一方面，由于最好的基金可能選擇不在指數(shù)中報告其結(jié)果，也可能發(fā)生選擇偏差。在所有的這些情況中，有外部投資者的所有基金應(yīng)該反映在投資者的機(jī)會集合中，即也應(yīng)該包括那些選為不在數(shù)據(jù)庫中報告的基金。
存活率和選擇偏差影響大部分的新投資類別。作為一種最新的投資形式，對沖基金尤其易于產(chǎn)生上述偏差。相反，共同基金數(shù)據(jù)庫產(chǎn)生上述偏差的幾率非常低。這是因為由于法律要求和競爭激勵，共同基金必須報告表現(xiàn)，這消除了選擇偏差，并且許多數(shù)據(jù)庫保留失敗基金的數(shù)據(jù)，因為投資界認(rèn)識到其價值。
對沖基金數(shù)據(jù)庫已經(jīng)開始保留失敗基金的數(shù)據(jù)，但選擇偏差仍是個問題。在本發(fā)明的實施例中，同時利用專用建模技術(shù)和學(xué)術(shù)研究，估計存活率和選擇偏差對對沖基金的影響，并將估計結(jié)果結(jié)合在預(yù)測值中。
大部分另類資產(chǎn)類別缺乏可投資的基準(zhǔn)。這意味著投資者獲得這些資產(chǎn)類別的高度多元化且有代表性的投資比率(exposure)困難且昂貴。對小投資者而言更加困難。由于構(gòu)成這些資產(chǎn)類別的各個投資的不同種類本質(zhì)，所以產(chǎn)生另類資產(chǎn)的問題。盡管成千上萬的投資者可以購買特定的大型或中型公司的股份，但僅有少數(shù)的投資者能夠購買單個建筑物或特定風(fēng)險資本或收購基金的擁有股權(quán)。這使得難以構(gòu)建可廣泛應(yīng)用的、真正有代表性的指數(shù)。
這對資產(chǎn)分配的關(guān)鍵意義在于它降低了投資者獲取另類資產(chǎn)類別已經(jīng)產(chǎn)生的回報率以及預(yù)測另類資產(chǎn)類別將產(chǎn)生的回報率的能力的置信度。投資者可以分配他們的另類資產(chǎn)持有量以獲取較寬的投資比率，但是表現(xiàn)與公布指數(shù)相比的偏離(稱為跟蹤誤差)遠(yuǎn)高于大部分股票或債券基金與其指數(shù)相比的偏離。
預(yù)測對沖基金的回報率特別困難。上述的歷史數(shù)據(jù)的許多問題仍然存在，還有另一層復(fù)雜性由于積極管理，對沖基金改變其投資戰(zhàn)略的靈活性很大。這樣就不可能知道是否預(yù)測結(jié)合了關(guān)于應(yīng)該如何投資特定基金的正確假設(shè)。
對沖基金是金融資產(chǎn)中積極管理的投資。大部分的對沖基金戰(zhàn)略產(chǎn)生回報的來源有兩個投入市場(例如股票市場或信貸市場)并從實時市場中獲取回報或選擇市場中的證券。
如前所述，利用預(yù)期回報率來分級資產(chǎn)類別的關(guān)鍵是使得每個資產(chǎn)類別的預(yù)測值可比。如果市場投資比率所產(chǎn)生的回報部分是孤立的，則就向可比性邁進(jìn)了一步。利用統(tǒng)計技術(shù)能夠使估計建立在如下的基礎(chǔ)上特定對沖基金戰(zhàn)略的回報率與平均市場投資比率的相關(guān)程度以及由投資經(jīng)理的技能產(chǎn)生的回報比例。例如，如果平均有一半的對沖基金回報來自投入股票市場，那么對于該部分對沖基金預(yù)測，應(yīng)該使用與股票資產(chǎn)類別預(yù)測一致的假設(shè)。然后，可以形成來自積極管理的回報部分的分離預(yù)測。最后，可以結(jié)合市場預(yù)測與積極管理預(yù)測以產(chǎn)生總預(yù)測。
復(fù)雜的是，由于對沖基金投資戰(zhàn)略靈活性很高，隨著時間的推移平均市場投資比率和積極管理回報率可能發(fā)生變化。對大部分(盡管不是全部)戰(zhàn)略而言，已經(jīng)確定在投資中期看市場投資比率相當(dāng)穩(wěn)定。但是，所有戰(zhàn)略的積極回報水平的可變性相當(dāng)大。投資經(jīng)理改變戰(zhàn)略的可能性以及積極管理回報的可變水平都降低了對沖基金的回報預(yù)測的置信度。
在此之前，已經(jīng)從假設(shè)大型和免稅投資者的角度討論了回報率預(yù)測。對中小型投資者以及應(yīng)納稅投資者而言，需要修改回報率假設(shè)以使得資產(chǎn)類別可比。
如果投資經(jīng)理對每種資產(chǎn)類別收取相同的費用，并且如果該費用較少，那么在實際應(yīng)用中，投資者可以在構(gòu)建投資組合時忽略費用，因為該費用不會影響資產(chǎn)類別之間的差異。在傳統(tǒng)資產(chǎn)類別的資產(chǎn)分配中，通常忽略費用，因為投資者如果愿意的話可以使用費用較低的指數(shù)基金進(jìn)入市場。如果投資者計劃使用積極投資經(jīng)理，行使資產(chǎn)分配階段不包括凈超預(yù)期回報費。該費用將在后面的分析階段考慮。
但另類資產(chǎn)添加至投資組合時，必須考慮費用，因為該費用遠(yuǎn)高于傳統(tǒng)資產(chǎn)的費用。
中小型投資者獲得另類資產(chǎn)的多元化且有代表性投資比率的唯一途徑是通過基金中的基金媒體?；鹬械幕鹗峭顿Y例如幾個對沖基金或多個私人股本或房地產(chǎn)合伙的混合基金?；鹬械幕鹛峁﹥煞N潛在收益。首先，將基金中的基金設(shè)計為提供資產(chǎn)類別的多元化投資比率(盡管不是所有的基金中的基金都如此)。第二個潛在收益是由積極管理產(chǎn)生回報的可能性在資產(chǎn)類別基準(zhǔn)之上。由于上述所期望的收益，基金中的基金在征收每個單獨持有基金費用的基礎(chǔ)上還收取一層費用。
由于基金中的基金媒體可能是較小投資者實現(xiàn)多元化有意義地使用另類資產(chǎn)類別的唯一途徑，所以對投資者而言這些收益是真正的附加值。唯一的其它選擇就是通過少數(shù)高度集中的持有資產(chǎn)來獲得單一的(潛在風(fēng)險很大且偏差很大)投資比率或者一起放棄該資產(chǎn)類別的投資(在某些情況下后者可能是優(yōu)選的)。
理想地，僅扣除構(gòu)建資產(chǎn)類別的多元化投資比率所需的基金中的基金費用部分，但是在實踐中很難分離積極管理部分和多元化部分。通過減去基金中的基金媒體的估計總費用，調(diào)整另類資產(chǎn)類別回報預(yù)測值。
對應(yīng)納稅投資者而言，稅收對不同類型另類資產(chǎn)的預(yù)期回報的影響變化很大。對沖基金趨向于大量交易，因此其大部分回報為短期且應(yīng)納稅比率較高。在納稅類別的另一端，某些私人股本基金的大部分回報作為長期資本收益產(chǎn)生。圖7示出免稅和美國應(yīng)納稅投資者的長期回報率和風(fēng)險假設(shè)的實例。
在本發(fā)明的另一實施例中，主要難題是為非流動投資指定理想的估價和波動性水平，從而使其容易與傳統(tǒng)資產(chǎn)(例如股票和債券)比較。在某些情況下，公開資產(chǎn)與私人資產(chǎn)之間的直接比較可以提供粗略的指導(dǎo)。例如，如果公開市場下降了20％，則私人公司也有可能業(yè)績較差。
在另一實施例中，在理解流動投資和非流動投資實際上如何彼此相關(guān)以及流動性與回報潛力之間的定量權(quán)衡的基礎(chǔ)上，設(shè)計流動性調(diào)查問卷。試圖提供客戶對非流動性容忍度的大體概念，以大致相同的方式用風(fēng)險容忍度問卷調(diào)查投資者容忍市場波動的能力。
使用非流動投資的另一問題是難以隨著時間的推移為不同資產(chǎn)類別重新調(diào)整投資組合分配。根據(jù)定義，這些投資難以出售，并且沒有調(diào)整非流動資產(chǎn)分配以使其與投資組合目標(biāo)一致的簡單方法。但是有能夠獲得類似結(jié)果的實用方法。投資者可以起初購買少于目標(biāo)分配建議的非流動投資，然后緩慢增加投資。這樣，非流動分配將與平均目標(biāo)匹配。或者，客戶可以逐漸進(jìn)入房地產(chǎn)或私人股本。例如，投資者計劃將300萬美元投入私人股本基金。不是將所有的資金一次投入，資本買入期權(quán)會要求投資者隨時間推移而投資，可能隨后六年每年要投資50萬美元。在投資者完成總共300萬美元投資之前，投資者可能開始收到能夠使基金產(chǎn)生利潤的現(xiàn)金分配。然后投資者可能再次投入收益或者收回收益以限制分配。
本發(fā)明的另一實施例為有助于做出目標(biāo)性更強(qiáng)的決策的資產(chǎn)分配模型，其平衡投資者對流動性的需求與他們對更高潛在回報率的追求。
本發(fā)明的另一實施例是提供兩組推薦投資組合的系統(tǒng)一組針對美國應(yīng)納稅投資者，一組針對非美國應(yīng)納稅投資者。在每組投資組合中，有五級風(fēng)險回報目標(biāo)一從全保本(最低風(fēng)險)到最大資本成長(最高風(fēng)險)。
非流動性還有附加的維度。在另一實施例中，推薦投資組合提供四級非流動性每一風(fēng)險水平的0、10％、20％和30％。如同風(fēng)險水平一樣，基于投資者獨特的目標(biāo)和非流動性容忍度選擇流動性水平。對于給定的風(fēng)險水平而言沒有一個絕對的推薦流動性水平(除風(fēng)險水平1之外，風(fēng)險水平1不允許任何非流動資產(chǎn)，從而僅包含一個推薦分配)。非流動資產(chǎn)類別作為私人股本分類，包括子類，例如風(fēng)險資本、融資買入和自然資源、以及房地產(chǎn)。
非流動資產(chǎn)本質(zhì)上是不能周期性重新調(diào)整的。在給定的時間投資者不能容易地減少投資持有量，并且構(gòu)建投資持有量通常會使機(jī)會窗口分散。因此，在另一實施例中，非流動資產(chǎn)分配不會例如象流動資產(chǎn)那樣每季度重新調(diào)整。但是，由于流動資產(chǎn)與非流動資產(chǎn)相互影響，因此在進(jìn)行流動資產(chǎn)類別重新調(diào)整時會評估和考慮非流動資產(chǎn)。
圖8是示出本發(fā)明實施例通過評估預(yù)期回報率和風(fēng)險的范圍來符合投資者的目標(biāo)組合投資回報率和風(fēng)險的方法實例的流程圖，所述預(yù)期回報率和風(fēng)險可能是由至少部分包含另類資產(chǎn)類別的投資組合所產(chǎn)生的。參照圖8，在S1，為多個另類資產(chǎn)類別選擇可用的歷史數(shù)據(jù)。在S2，至少部分基于與各另類資產(chǎn)類別相關(guān)的傳統(tǒng)資產(chǎn)類別的歷史數(shù)據(jù)來不平滑化上述選擇的歷史數(shù)據(jù)。在S3，針對存活率和選擇偏差的影響校正另類資產(chǎn)類別的歷史數(shù)據(jù)。在S4，至少部分基于上述不平滑化且校正的另類資產(chǎn)類別的歷史數(shù)據(jù)，計算每種另類資產(chǎn)類別的預(yù)期回報率和風(fēng)險的預(yù)測值。在S5，識別具有預(yù)期回報率和風(fēng)險(其基本符合投資者的目標(biāo)組合投資回報率和風(fēng)險)的至少一種另類資產(chǎn)類別，以將該另類資產(chǎn)類別包含在投資組合中。以下是一假設(shè)案例研究，其示出本發(fā)明實施例通過評估預(yù)期回報率和風(fēng)險的范圍來符合投資者的目標(biāo)組合投資回報率和風(fēng)險的方法實例的流程圖，所述預(yù)期回報率和風(fēng)險可能是由至少部分包含另類資產(chǎn)類別的投資組合所產(chǎn)生的。
案例研究在總凈值框架*中構(gòu)建投資方案總凈值案例研究—美國客戶■總凈值你的投資目標(biāo)框架優(yōu)點我們的專有總凈值模型解決了高凈值客戶及其顧問面臨的關(guān)鍵問題如何在較寬范圍的可用投資資產(chǎn)類別中明智地分配—無論是流動資產(chǎn)還是非流動資產(chǎn)。
由資產(chǎn)管理和另類投資的分析團(tuán)隊為私人銀行的客戶特別設(shè)計，總凈值提供實際上結(jié)合所有主要資產(chǎn)類別(包括非流動資產(chǎn)，例如私人股本和房地產(chǎn))的優(yōu)化分配建議。

■總凈值四步法1 利用現(xiàn)金、固定收入、 2 識別投資者概況投資股票、對沖基金、私人目標(biāo)、風(fēng)險水平和非流股本和房地產(chǎn)六種主要動資產(chǎn)分配的資產(chǎn)類別分析客戶投資組合的風(fēng)險和回報率特性3 相對于私人銀行總凈值的4 建議目標(biāo)分配以符合投優(yōu)公分配評估客戶當(dāng)前資者風(fēng)險、回報率和非的主要資產(chǎn)類別水平投流動性偏好資組合
■分析風(fēng)險和回報率特性總凈值評估實例投資組合特性 觀察在評估總凈值的收益時，客戶同意提供其在別處持有的資產(chǎn)，以使我們能夠提供完整歷史投資組合分析。
客戶15MM美元私人銀行的分配在流動投資方面高度多元化。
10MM美元的資產(chǎn)持有在固定收入中，美國股票和私人股本結(jié)合在分析中。
目標(biāo)客戶確認(rèn)其對隨時間推移多元化他的美國股票持有量以及擴(kuò)展他的非流動資產(chǎn)持有量感興趣。
客戶愿意考慮將其在別處持有的資產(chǎn)轉(zhuǎn)移至私人銀行作多元化的重新投資。
1.使用一種方法以主要資產(chǎn)類別水平計算預(yù)測回報率和風(fēng)險估計，該方法利用市場觀察和基于我們估計和假設(shè)的多種統(tǒng)計方法推導(dǎo)回報率、波動性和相關(guān)性。因而，盡管我們認(rèn)為我們的方法很好，但是由于高度不確定性，因此不能保證未來結(jié)果。
2.通過用預(yù)期風(fēng)險除投資組合的預(yù)期回報率減無風(fēng)險率3.1％所計算的風(fēng)險調(diào)整測量。
3.通過將低于0％的可能性乘以低于0％的平均欠額計算私人銀行專有負(fù)面風(fēng)險估計。
4.負(fù)回報率平均值。
5.估計回報率最低為1％的平均值。
預(yù)期回報率和風(fēng)險不能保證未來結(jié)果。
■確定投資者概況
■評估客戶當(dāng)前投資組合比較分配在評估其資產(chǎn)分配和投資目標(biāo)與我們推薦的總凈值分配時，客戶選擇風(fēng)險水平為IV和達(dá)到20％非流動性的容忍度。
由于我們的WNW方法設(shè)計為更好地捕捉非正態(tài)回報率特性，因此使用負(fù)面風(fēng)險估計而不是傳統(tǒng)的風(fēng)險測量(例如標(biāo)準(zhǔn)偏差)。
CPB水平IV-20％非流動資產(chǎn)提供類似于客戶當(dāng)前投資組合所具有的預(yù)期回報率和改進(jìn)的風(fēng)險預(yù)測。
*通過將低于0％的可能性乘以低于0％的平均欠額計算CPB負(fù)面風(fēng)險估計。平均欠額代表負(fù)回報率的平均值?？蛻舻漠?dāng)前分配呈現(xiàn)主要的資產(chǎn)類別水平的多元化以及多個資產(chǎn)類別內(nèi)的多元化。
僅用于示例目的。預(yù)期回報率和風(fēng)險不能保證未來結(jié)果。
■推薦目標(biāo)分配 僅用于示例目的。預(yù)期回報率和風(fēng)險不能保證未來結(jié)果。
■比較資本風(fēng)險觀察在比較投資組合時，客戶可以觀察到推薦模型投資組合的資本潛在損失降低。
為量化資本的潛在損失，我們采用最低1％估計回報率的平均值與初始投資量的乘積。
通過將客戶當(dāng)前分配進(jìn)一步多元化為水平IV-20％非流動性模型，我們預(yù)期該模型投資組合降低資本的潛在損失。
資產(chǎn)的潛在損失基于最低1％估計回報率的平均值。總投資量＝2500萬美元?？蛻舻漠?dāng)前分配呈現(xiàn)主要資產(chǎn)類別水平的多元化以及多個資產(chǎn)類別內(nèi)的多元化。
僅用于示例目的。預(yù)期回報率和風(fēng)險不能保證未來結(jié)果。
■推薦目標(biāo)分配對比客戶的當(dāng)前投資組合與推薦的模型分配建議調(diào)整客戶應(yīng)該減少其在債券和股票方面的分配額，并將收益分配給對沖基金和房地產(chǎn)。
他應(yīng)該將其在美國股票方面的注意力擴(kuò)散至全球多元化分配。
多元化房地產(chǎn)和對沖基金的添加也應(yīng)該有助于降低投資組合的總風(fēng)險。

僅用于示例目的。
注意推薦模型投資組合的資產(chǎn)分配由私人銀行投資政策委員會決定。利用試圖導(dǎo)出多種投資資產(chǎn)類別的回報率和波動性特性以及資產(chǎn)類別之間的相關(guān)性的方法構(gòu)建該分配。某些另類資產(chǎn)類別(例如私人股本和房地產(chǎn))是非流動性的，因此不能由金融市場進(jìn)行常規(guī)定價。我們試圖利用特定市場觀察和多種統(tǒng)計技術(shù)導(dǎo)出這些資產(chǎn)類別的回報率、波動性和相關(guān)性。盡管我們認(rèn)為我們的觀察在理論上很好，但是你應(yīng)該意識到該分析涉及大量估計，因而不確定程度較高。客戶實際的投資組合分配將基于投資政策委員會的戰(zhàn)略決策。
附錄總凈值案例研究的細(xì)節(jié)性問題總凈值案例研究■總凈值方法結(jié)合測量“非流動資產(chǎn)”相對“流動資產(chǎn)”的回報率和風(fēng)險的新方法反映強(qiáng)健傳統(tǒng)資產(chǎn)分配框架內(nèi)的另類投資回報率預(yù)測能力的置信度下降從兩方面考慮客戶風(fēng)險容忍度市場風(fēng)險和非流動性風(fēng)險采用新的估計負(fù)面風(fēng)險的方法為說明非流動資產(chǎn)類別的非正態(tài)分布，我們使用蒙特卡羅模擬法為每個資產(chǎn)類別產(chǎn)生大量假設(shè)回報率這些產(chǎn)生的回報率是計算風(fēng)險估計的基礎(chǔ)。
低于0％的可能性產(chǎn)生負(fù)回報率的部分低于0％的平均欠額產(chǎn)生的負(fù)回報率中的平均值負(fù)面風(fēng)險上述兩因子的乘積最差情況回報率最低為1％的所產(chǎn)生回報率的平均值
■總凈值需要新的風(fēng)險量度低于0的平均欠額和負(fù)回報率的可能性是風(fēng)險的附加度量平均欠額代表潛在損失的估計平均值代表低于特定水平的回報率的估計平均值。在本實施例中我們使用0％。
捕捉與市場回報率或事件相關(guān)聯(lián)的估計負(fù)面風(fēng)險。
負(fù)回報率的可能性提供發(fā)生頻率的指示負(fù)面風(fēng)險是估計可能性加權(quán)之后的平均欠額代表低于0的平均欠額與負(fù)回報率的可能性的乘積。
*私人銀行負(fù)面風(fēng)險指數(shù)是可能性加權(quán)之后的低于0的平均欠額。其為低于0的平均欠額與負(fù)回報率的可能性的乘積。以上的風(fēng)險估計基于20％的非流動性模型IV和V。
僅用于示例目的。預(yù)期回報率和風(fēng)險不能保證未來結(jié)果。
■流動性指南本指南設(shè)計為幫助客戶/可能客戶確定投資組合的非流動資產(chǎn)(私人股本和房地產(chǎn))的適當(dāng)水平。利用理論上的0％、10％、20％和30％的總凈值非流動性水平設(shè)計該指南。在每一上述水平，為投資者提出一系列問題，這些問題的目的是確定投資者對非流動資產(chǎn)的容忍度。在本指南中順序設(shè)置上述水平，從0非流動性開始。請注意應(yīng)該聯(lián)系當(dāng)前的IOS形式使用該指南。

■流動性指南
■預(yù)期回報、風(fēng)險量度和相關(guān)性(1)回報和風(fēng)險測量

相關(guān)性矩陣

1.使用一種方法以主要資產(chǎn)類別水平計算取測回報率和風(fēng)險估計值，該方法利用市場觀察和基于我們估計和假設(shè)的多種統(tǒng)計方法推導(dǎo)回報率、波動性和相關(guān)性。因而，盡管我們認(rèn)為我們的方法很好，但是由于高度不確定性而不能保證未來結(jié)果。
2.通過用預(yù)期風(fēng)險除投資組合的預(yù)期回報率減無風(fēng)險率3.1％(CPB的現(xiàn)金戰(zhàn)略回報)所計算的風(fēng)險調(diào)整測量。
3.通過將低于0％的可能性乘以低于0％的平均欠額計算私人銀行專有負(fù)面風(fēng)險估計值。
4.負(fù)回報率平均值。
5.最低為1％的估計回報率平均值。
6.高風(fēng)險對沖基金。利用私人銀行專有總凈值方法估計相關(guān)性和相關(guān)統(tǒng)計。
僅用于示例目的。預(yù)期回報率和風(fēng)險不能保證未來結(jié)果。
以上已經(jīng)以非限制方式概況說明了本發(fā)明的各種實施例。應(yīng)該理解這些實例僅是由隨附權(quán)利要求書限定的本發(fā)明的示例。本領(lǐng)域的普通技術(shù)人員將會理解，在不脫離本發(fā)明的精神和范圍的條件下可以進(jìn)行多種變化、調(diào)整和修改。
權(quán)利要求
1.一種通過評估預(yù)期回報率和風(fēng)險的范圍來符合投資者的目標(biāo)組合投資回報率和風(fēng)險的方法，其中所述預(yù)期回報率和風(fēng)險可能是由至少部分包含另類資產(chǎn)類別的投資組合所產(chǎn)生的，該方法包括如下步驟選擇多個另類資產(chǎn)類別的可用歷史數(shù)據(jù)；至少部分基于與各另類資產(chǎn)類別相關(guān)的傳統(tǒng)資產(chǎn)類別的歷史數(shù)據(jù)，不平滑化所述歷史數(shù)據(jù)；針對存活率和選擇偏差的影響校正所述另類資產(chǎn)類別的歷史數(shù)據(jù)；至少部分基于不平滑化且校正后的另類資產(chǎn)類別的歷史數(shù)據(jù)，計算每種所述另類資產(chǎn)類別的預(yù)期回報率和風(fēng)險的預(yù)測值；以及識別具有預(yù)期回報率和風(fēng)險的至少一種另類資產(chǎn)類別，以將這種另類資產(chǎn)類別包含在投資組合中，其中該預(yù)期回報率和風(fēng)險基本符合投資者的目標(biāo)組合投資回報率和風(fēng)險。
2.根據(jù)權(quán)利要求1所述的方法，其特征在于不平滑化所述歷史數(shù)據(jù)的步驟還包括至少部分基于與各另類資產(chǎn)類別相關(guān)的傳統(tǒng)資產(chǎn)類別的歷史數(shù)據(jù)來計算另類資產(chǎn)類別的逐日結(jié)算的回報率估計值。
3.根據(jù)權(quán)利要求1所述的方法，其特征在于針對存活率和選擇偏差的影響校正所述歷史數(shù)據(jù)的步驟還包括至少部分基于建模技術(shù)和學(xué)術(shù)研究計算存活率和選擇偏差的影響估計值。
4.根據(jù)權(quán)利要求1所述的方法，其特征在于計算每種所述另類資產(chǎn)類別的預(yù)期回報率和風(fēng)險的預(yù)測值的步驟還包括遞增計算預(yù)期回報率和風(fēng)險的預(yù)測值。
5.根據(jù)權(quán)利要求4所述的方法，其特征在于遞增計算所述預(yù)期回報率和風(fēng)險的預(yù)測值的步驟還包括從較低風(fēng)險的另類資產(chǎn)類別開始向較高風(fēng)險的另類資產(chǎn)類別遞增計算所述預(yù)測值。
6.根據(jù)權(quán)利要求1所述的方法，其特征在于至少一種所述另類資產(chǎn)類別還包括對沖基金，并且計算所述預(yù)期回報率和風(fēng)險的預(yù)測值的步驟還包括計算所述對沖基金的與平均市場投資比率相關(guān)的各回報比例估計值和由專業(yè)經(jīng)理產(chǎn)生的各回報比例估計值。
7.根據(jù)權(quán)利要求6所述的方法，其特征在于計算所述預(yù)期回報率和風(fēng)險的預(yù)測值的步驟還包括至少部分基于對傳統(tǒng)股票資產(chǎn)類別的預(yù)測值來計算與平均市場投資比率相關(guān)的所述比例的預(yù)期回報率預(yù)測值，以及基于所述各比例計算由專業(yè)經(jīng)理所產(chǎn)生的所述比例的預(yù)期回報率預(yù)測值。
8.根據(jù)權(quán)利要求1所述的方法，其特征在于計算所述預(yù)期回報率和風(fēng)險的預(yù)測值的步驟還包括針對費用對預(yù)期回報率的影響來調(diào)整計算結(jié)果。
9.根據(jù)權(quán)利要求8所述的方法，其特征在于所述針對費用對預(yù)期回報率的影響來調(diào)整計算的步驟還包括從回報率估計值的計算結(jié)果中減去基金中的基金的費用。
10.根據(jù)權(quán)利要求1所述的方法，其特征在于計算所述預(yù)期回報率和風(fēng)險的預(yù)測值的步驟還包括根據(jù)稅收對于應(yīng)納稅投資者的預(yù)期回報率的影響來調(diào)整計算結(jié)果。
11.根據(jù)權(quán)利要求1所述的方法，還包括計算至少一種識別的另類資產(chǎn)類別對投資者的目標(biāo)組合投資回報率和風(fēng)險的負(fù)面風(fēng)險影響的估計值。
12.根據(jù)權(quán)利要求11所述的方法，其特征在于計算所述負(fù)面風(fēng)險影響的估計值的步驟還包括利用風(fēng)險價值(VaR)以預(yù)定的置信水平來量化負(fù)面風(fēng)險。
13.根據(jù)權(quán)利要求1所述的方法，還包括在多個風(fēng)險水平計算至少一種識別的另類資產(chǎn)類別的多個預(yù)期回報率的估計值。
14.根據(jù)權(quán)利要求13所述的方法，其特征在于計算所述多個預(yù)期回報率的估計值的步驟還包括利用蒙特卡羅模擬法計算所述估計值。
15.根據(jù)權(quán)利要求1所述的方法，還包括計算至少一種識別的另類資產(chǎn)類別的非流動性程度對投資者的目標(biāo)組合投資回報率和風(fēng)險的影響估計值，該影響估計值是提高回報率的影響和降低風(fēng)險的影響中的至少之一的估計值。
16.根據(jù)權(quán)利要求15所述的方法，其特征在于計算所述影響估計值的步驟還包括基于由至少一種識別的另類資產(chǎn)類別的非流動性程度對投資者的目標(biāo)組合投資回報率和風(fēng)險施加的投資限制來計算所述估計值。
17.根據(jù)權(quán)利要求15所述的方法，其特征在于計算所述影響估計值的步驟還包括基于由至少一種識別的另類資產(chǎn)類別的非流動性程度對投資者的目標(biāo)組合投資回報率和風(fēng)險施加的投資者限制來計算所述估計值。
18.一種通過評估預(yù)期回報率和風(fēng)險的范圍來符合投資者的目標(biāo)組合投資回報率和風(fēng)險的系統(tǒng)，其中所述預(yù)期回報率和風(fēng)險可能是由至少部分包含另類資產(chǎn)類別的投資組合所產(chǎn)生的，該系統(tǒng)包括如下裝置選擇多個另類資產(chǎn)類別的可用歷史數(shù)據(jù)的裝置；至少部分基于與各另類資產(chǎn)類別相關(guān)的傳統(tǒng)資產(chǎn)類別的歷史數(shù)據(jù)來不平滑化所述歷史數(shù)據(jù)的裝置；針對存活率和選擇偏差的影響來校正所述另類資產(chǎn)類別的歷史數(shù)據(jù)的裝置；至少部分基于不平滑化且校正后的另類資產(chǎn)類別的歷史數(shù)據(jù)來計算每種所述另類資產(chǎn)類別的預(yù)期回報率和風(fēng)險的預(yù)測值的裝置；以及識別具有預(yù)期回報率和風(fēng)險的至少一種另類資產(chǎn)類別的裝置，其中該預(yù)期回報率和風(fēng)險基本符合投資者的目標(biāo)組合投資回報率和風(fēng)險。
全文摘要
本發(fā)明提供一種通過評估預(yù)期回報率和風(fēng)險的范圍來符合投資者的目標(biāo)組合投資回報率和風(fēng)險的方法及系統(tǒng)，其中所述預(yù)期回報率和風(fēng)險可能由至少部分包含另類資產(chǎn)類別的投資組合產(chǎn)生。該方法包含例如選擇多個另類資產(chǎn)類別的可用歷史數(shù)據(jù)；至少部分基于與各另類資產(chǎn)類別相關(guān)的傳統(tǒng)資產(chǎn)類別的歷史數(shù)據(jù)，不平滑化歷史數(shù)據(jù)；針對存活率和選擇偏差的影響校正另類資產(chǎn)類別的歷史數(shù)據(jù)。至少部分基于不平滑化且校正后的另類資產(chǎn)類別的歷史數(shù)據(jù)，計算每種另類資產(chǎn)類別的預(yù)期回報率和風(fēng)險的預(yù)測值；以及識別具有預(yù)期回報率和風(fēng)險的至少一種另類資產(chǎn)類別，以將其包含在投資組合中，其中該預(yù)期回報率和風(fēng)險基本符合投資者的目標(biāo)組合投資回報率和風(fēng)險。
文檔編號G06Q40/00GK101095158SQ200480030749
公開日2007年12月26日 申請日期2004年9月13日 優(yōu)先權(quán)日2003年9月11日
發(fā)明者道格·R.·鄧達(dá)斯, 魯伊·德菲格雷多, 保羅·戈德懷特 申請人:花旗銀行全國協(xié)會(N.A)